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　　我们在 2023 年 2 月 22 日发布的春季策略报告《海外超预期，国内复苏可期》中指出：①海外超预期，首 推工程机械板块。②通用板块基本面拐点预计 3 月后会显现，短期内需要消化前期上涨。③受益我国芯片自给 率低、设备国产化率提升以及支持政策预期，半导体设备行业周期反转在即，成熟制程&先进封装或为短期着 力点。④光伏设备在晶硅技术路线各个环节扩产增速有所放缓的情况下，要关注新技术带来的设备投资机遇。 ⑤锂电设备下游资本开支或将放缓，建议关注 46 系大圆柱和复合集流体等细分技术变化。

　　回顾过去近 3 个月，我们在此次中期策略报告中，需要强调或者修正观点如下： ①工程机械：挖机出口增速在 3、4 月连续 2 个月放缓之后，市场对海外持续性产生分歧，我们认为要考虑 出口与海外统计口径的差异、产品结构的上移以及非挖工程机械海外增速更高等因素， 不宜对海外悲观，可以 加强观察，当下国改标的更有吸引力。 ②半导体设备在一季报披露后，业绩出现分化，产品和客户多元化、份额提升、先进制程持续突破、海外 客户占比低的公司，表现较好；反之，表现相对逊色。成熟制程与先进封装是短期着力点，最终还是要依靠先 进制程突破，而产业升级装备先行，先进制程设备突破进展尤其值得关注。 ③光伏设备、锂电设备市场关注度持续下降，前者我们认为与短期内缺乏大的技术变革有关，现有量产线 订单的技术迭代更多是小修小补性质，建议关注革命性技术的进展以及泛半导体领域的拓展；后者我们认为与 下游扩产节奏放缓有关，关注结构性技术迭代和第二增长曲线打造的机会。 ④国内储能市场继续放量，储能温控和消防设备持续高增，头部公司客户结构更优，增长持续性更好。 ⑤船舶行业，预计油轮将主导新一轮接单行情，中国船厂迎业绩+订单+重组等多重催化。 ⑥通用设备行业景气度拐点还是没有到来，我们推迟对顺周期拐点的时间点判断，预计三季度末或者四季 度初才能看到。不过令人欣慰的是，通用激光率先回暖，除此之外还有一些个股机会。

　　工程机械板块 2022 年业绩普遍下滑，2023Q1 边际改善显著。我们选取三一重工、徐工机械、中联重科、 柳工、恒立液压、艾迪精密、浙江鼎力、安徽合力、杭叉集团、诺力股份、建设机械、山推股份、山河智能 13 家企业作为样本企业进行分析，2022 年工程机械板块营收同比-20.41%，归母净利润同比-50.21%，出现较大幅 度下滑，主要系传统工程机械特别是挖掘机、起重机、混凝土机械等产品处于周期下行阶段，下跌幅度较大， 而以叉车、高机为主营业务的企业营收基本持平或略有增长。2023Q1 营收同比-3.09%，归母净利润同比-6.70%， 降幅出现显著收窄，究其原因，主要系：（1）毛利率更高的海外营收占比提升。海外市场整体价格更好，毛利 率也比国内市场高。（2）核心原材料钢材价格降低。（3）头部企业奉行“高质量发展”战略，调整产品销售结构， 并主动提价。

　　2.1.2 中国工程机械增长进入高质量发展阶段，国际化是核心，预计挖机销量下半年回暖

　　我们认为中国工程机械增长可分为典型的三个阶段：国内地产基建投资驱动阶段（2011 年之前）、国内保 有量更换周期驱动阶段（2016-2021 年）、高质量发展驱动阶段（2023 年至今）。

　　回顾过去两个阶段： 第一阶段（2011 年以前）：国内地产投资驱动阶段，是时代赋予的巨大红利。在这一阶段，国内基建地产 投资处于高速增长期，时代背景给予工程机械行业巨大的发展红利，工程机械也迈入高速增长通道。从基本面 表现来看，可以发现工程机械行业成长性非常显著，2000-2011 年期间挖机行业销量总体维持增长，数量级从千 台到十万台，只有 2004 年一年出现负增长。从行情表现来看，SW 工程机械指数总体也增长迅速，从约 1000 上升至约 23000。

　　第二阶段（2016-2021 年）：庞大的保有量背景下，更新换代需求彰显力量。下游基建地产投资是工程机械 行业重要推动力，但大的趋势上来看，我们认为国内工程建设的高速增长期已经过去，从近期基建地产固定资 产投资来看，其增速中枢总体下行，因此投资拉动的工程机械需求增速将同步放缓，但随着国内工程机械保有 量的提升，行业置换需求是另一大不可忽视的力量，也带动工程机械行业进入 5 年黄金期。从基本面表现来看， 挖机销量从 7 万多台上升至 34 万多台，增长近 4 倍。从行情表现来看，SW 工程机械指数从约 8000 到上升至 约 37000，创历史新高。

　　第三阶段（2023 年开启）：以国际化为主线，电动化、经营高效化、国内竞争良性化为支线的高质量发展 驱动阶段。放眼当下，中国经济增长已经从高速增长切换为高质量增长，工程机械作为与宏观经济息息相关的 行业，我们认为其后续增长驱动力也是“高质量发展”，其具体内涵为：区域结构国际化、产品结构电动化、经 营高效化、国内竞争良性化。国际化是主线，电动化与高效化作为推力的同时也将助力国际化的持续纵深，国 内高度集中的竞争格局下，龙头竞争的良性化也为行业带来更高的发展质量。

　　国际化是主线 年带来工程机械业绩与估值的双重提升。我们在 2022 年 6 月发布行业深度《海 外市场对本轮国内下行周期的对冲影响》中提出，中国工程机械企业在海外的持续增长将使得本轮周期下行幅 度与时长收窄，2023 年有望实现小幅正增长，提前走出周期下行。因此，在业绩层面，国际化布局领先的企业 将能更好地通过海外市场的增长对冲国内市场的下行，实现更高幅度的增长。但更为重要的是，若公司的营收 区域结构充分国际化，其受到单一市场周期波动的影响变弱，有望迎来估值的提升，全球巨头公司卡特彼勒、小松的营收区域结构国际化非常充分，本土营收均低于 50%。近年来国内工程机械企业的海外营收也在不断提 升，2022 年行业挖机出口销量占比近 40%，从头部几家公司表现来看，2022 年三一重工、柳工、徐工机械、中 联重科 2022 年海外营收占比分别 45.3%、30.7%、29.7%、24.0%，预计 2023 年海外收入占比均有不同程度的提 升，随之推动整体均价上移以及盈利能力提升。

　　高频跟踪来看，核心产品挖机行业销量仍在筑底，预计下半年有望回暖。以行业挖机销量为例，2023 年 1-4 月行业挖机销量 76243 台，同比-25%，其中国内销量 38341 台，同比-44%，出口 37902 台，同比+12%。国内 市场仍有较大降幅，主要系 2022 年 12 月非道路移动机械国四标准升级导致行业需求提前透支、渠道端消化国 三库存；出口仍维持正增长，但增速相对较低，企业实际海外营收同比依旧有不错的增长，我们认为原因可能 有：（1）企业海外本土制造的销量未计入；（2）挖机分吨位销量结构变化大，中大挖占比尤其是大挖占比提升； （3）除挖机外，其他工程机械品类尤其是起重机出口情况好。综合国内、海外市场表现来看，总体销量依旧下 降。但从开工端来看，小松中国区 2023 年 1-3 月挖机开工小时数同比+1.9%，开工的持续改善将逐步传导到新 机销量，看好下半年挖机销量回暖。

　　海外增长的拉动下，2023 年头部企业业绩弹性可期。我们判断，随着基建的持续拉动与地产的边际改善， 2023 年国内市场下行幅度将收窄，预计同比下滑约 10%，而海外市场有望实现 30%以上增长，综合来看，2023年行业大概率实现正增长，而海外市场的产品均价、毛利率甚至净利率均已超国内市场，若中国企业在海外份 额提升超预期，将实现更高弹性的业绩增长。

　　2022 年整体表现优秀，2023Q1 略有分化，前道设备维持高增。受益于国内外半导体市场需求增长及设备 零部件国产化需求旺盛，2022 年半导体整机设备、零部件厂商营收同比分别+52.59%、+35.54%；归母净利润同 比分别+74.90%、+53.31%，板块整体表现优秀。2023Q1 半导体整机设备、零部件厂商营收同比分别+57.62%、 +11.23%；归母净利润同比分别+139.39%、-14.58%，表现略有分化，前道设备维持高增，后道封测设备同比下 滑，零部件企业也出现负增长，究其原因，后道设备下行主要受封测行业景气下行影响，而零部件企业一方面 受到海外客户订单下滑影响，另一方面零部件从订单到交付周期短（3 个月以内），受影响更快，业绩在 2023Q1 明显下降。

　　从合同负债与存货表现来看，2023Q1 半导体设备厂商在手订单充足。2023Q1 末半导体设备整机及零部件 厂商合同负债同比分别+47.46%、+38.92%，存货同比分别+58.21%、+88.33%，说明在手订单充足。

　　中美贸易摩擦背景下，美国加大对中国芯片产业链封锁，并将限制范围逐步从芯片制造转移至上游设备。 2018 年美国发起贸易战，并对国内以华为为代表的高新技术公司进行制裁，随后将制裁范围上移至芯片制造领 域，对中芯国际发起制裁，并开始对设备产业链开启部分制裁。2021 年 1 月，中微公司被美国商务部列入实体 清单（后撤回）；2022 年 2 月，上海微电子装备被列入 UVL 清单；均反映出美国制裁范围的扩大以及向上游延 伸。 14nm 以下同等芯片制程领域实施进一步封锁。2022 年 10 月 7 日，美国商务部发布对中国技术出口的新限 制，即美国供应商若向中国本土芯片制造商出售尖端生产设备，生产 18 纳米或以下的 DRAM 芯片、128 层或 以上的 NAND 闪存芯片、14 纳米或以下的逻辑芯片，必须申请许可证并将受到严格审查。2023 年 1 月，荷兰 和日本政府最终确认加入美国对华的出口限制。

　　日本政府宣布将实施半导体设备出口管制，针对设备或仅限于先进制程领域。据路透社报道，日本政府在 3 月 31 日宣布将会对用于芯片制造的 6 类（23 项）设备实施出口管制，具体包括 3 项清洗设备、11 项薄膜沉 积设备、1 项热处理设备、4 项光刻设备、3 项刻蚀设备、1 项测试设备。并且中国大陆地区不在 42 个“友好国 家及地区”范畴，因此日本半导体设备企业需要申请许可证才能向中国大陆出口相关设备。同时我们结合东京 电子、迪恩士公司的 2022 日历年数据，两家日企的中国大陆地区收入占比分别排名第一（22%）、第二（21%）， 表明大陆市场是日本半导体设备企业最重要的海外市场之一，因此我们认为日本政府为了降低本次出口管制对 本土设备企业的影响，出口受限的设备制程应该不会超出美国 2022 年 10 月出台的芯片法案限制范围。

　　根据 ASML 声明，出口受限设备或仅限于“最先进的光刻机”。根据 2023 年 3 月 8 日 ASML 官网声明， 夏季出台的半导体设备出口管制或只针对“最先进的光刻机设备”。ASML 的 TWINSCAN NXT 系列产品主要包 括 1980Di、2000i 和 2050i 等型号，而“最先进的光刻机设备”仅包含 2000i 和 2050i，1980Di 及其他 DUV 产 品（主要用于成熟制程）可能不受荷兰出口管控；3 月 28 日 ASML 全球总裁温宁克主动访华，与我国商务部部 长王文涛就 ASML 在华发展等议题进行了深入交流，表明了 ASML 公司对中国市场的高度重视，结合以上信息 我们判断用于先进制程的光刻机或将彻底对华断供，但成熟制程光刻机仍有望出口中国。

　　随着日荷加入美国对华出口限制，全球半导体先进设备基本对华断供，但也加速了半导体设备的国产化进 程。日本代表的半导体设备企业主要包括东京电子、迪恩士、爱德万测试、尼康及佳能，其中东京电子核心设 备为涂胶显影设备、刻蚀设备、薄膜沉积设备、热处理设备、清洗设备以及量测设备，产品覆盖率接近美国应 用材料；迪恩士核心设备为清洗设备、退火设备；爱德万测试以后道测试设备见长；尼康&索尼主要供应 DUV光刻机。荷兰代表企业主要为 ASML、ASMI，前者为全球晶圆厂供给 EUV、DUV 光刻机，后者在 ALD 领域 优势显著。日荷两国半导体设备企业在晶圆制造各环节基本实现全面覆盖（日荷未覆盖的离子注入&CMP 设备 由美企占据全球主要份额），随着日荷两国加入美国对华出口限制，意味着我国晶圆厂在先进制程领域寻求海外 “替美”设备愈发艰难，但也加速了国内半导体设备及零部件的国产化进程。

　　AI 芯片对算力提出更高要求。AI 芯片是针对人工智能算法做了特殊加速设计的芯片，也被称为 AI 加速器 或计算卡，专门用于处理人工智能应用中的大量计算任务的模块。AI 芯片有两个突出特点：一是算法与芯片的 高度契合，面向终端、云端和边缘端不同需求提升计算能力；二是专门面向细分应用场景的智能芯片，如语音 识别芯片、图像识别芯片、视频监控芯片等。算力和带宽为 AI 芯片的核心指标，算力决定其计算与处理数据的 速度，而带宽决定其单位时间能够访问的数据量。随着 AI 大模型的复杂程度持续提升，对于 AI 芯片的算力也 提出了更高的要求。 全球 AI 芯片市场规模有望持续高速增长，年均复合增速约 29.72%。根据 Precedence Research 数据，2022 年全球 AI 芯片市场规模为 168.6 亿美元，2032 年有望增长至 2274.8 亿美元，年均复合增速约 29.72%。AI 算力 提升拉动 AI 芯片市场需求，AI 芯片市场规模有望保持高增长。

　　先进制程能够为 AI 芯片提供更高的算力与更低的功耗。晶体管中栅极的宽度越窄，晶体管就越小，电流 通过时的损耗越低，性能也越高，制造工艺也更复杂，目前，业界普遍认为 28nm 是成熟制程与先进制程的分 界线nm 及以上的制程工艺被称为成熟制程，28nm 以下的制程工艺被称为先进制程。AI 芯片需要先进制程 工艺，目前一般选择 10 纳米以下，先进制程可以提供更高的集成度以实现更高的计算密度和更多的功能；此外， 先进制程还可以提供更高的计算性能和更低的功耗，美国 AI 芯片设计公司的产品多在台积电、三星或英特尔制 造，制程以 7nm、10 nm 和 16 nm 为主。 AI 需求有望推动先进制程市占率持续提升。根据 IC Insights 预测数据，20nm 以下先进制程市占率从 2019 年的 43.2%有望提升至 2024 年的 56.1%，主要先进制程供应商 Samsung、Micron、SK Hynix、TSMS 四家产能 市占率约 85%。先进制程过去多用于智能手机、个人电脑等领域，消费电子市场相对低迷，AI 芯片市场规模持 续增长有望对消费电子市场形成对冲，推动先进制程产能扩张。

　　国产设备研发进展顺利，部分设备已突破先进制程。从工艺制程节点看，当前多数国产半导体设备已达到 28nm 制程节点，部分设备已达先进制程节点，如中微公司的刻蚀设备、屹唐半导体的去胶机以及盛美半导体的 清洗机等。随着国内设备技术不断突破以及边缘政治摩擦加剧，国内晶圆厂或基于供应链安全性考量更多采购 国产设备，从而加速半导体设备的国产化进程。

　　事件一：刘鹤副总理提出发展集成电路产业必须发挥新型制优势，用好政府和市场两方面力量。2023 年 3 月 2 日，国务院副总理刘鹤在北京调研集成电路企业发展并主持召开了座谈会，反复强调集成电路是现代 化产业体系的核心枢纽，并指出发展集成电路产业必须发挥新型制优势，用好政府和市场两方面力量：1） 政府端：应制定符合国情和新形势的集成电路产业政策，在市场失灵的领域发挥好组织作用，并对国内人才给 予一视同仁的优惠政策，对外籍专家给予真正的国民待遇，帮助企业加快引进和培养人才；2）市场端：要建立 起以企业为主体的攻关机制，特别要善于发现和珍惜既懂技术又有很强组织能力的领军人才，给予他们充分的发挥空间。 事件二：大基金二期 129 亿元注入长江存储。近期，国家集成电路产业基金二期（大基金二期）向长江存 储认缴出资 129 亿人民币，成为长存主要股东之一，为长江存储后续扩产提供资金援助。 刘鹤副总理发声及大基金二期注入长存，均向市场释放政策端的积极信号，表明国家高度重视集成电路产 业发展，而半导体设备作为产业链中“卡脖子”最严重的领域，后续有望优先受益于政策支持。

　　全球终端消费需求或将于 2023 下半年见底反弹，并于 2024 年传导至半导体设备端。从全球半导体下游情 况来看，本轮半导体周期在 2021 年年中受消费电子需求急剧萎缩见顶，目前处于上游设计企业主动去库存阶段， 结合全球主流晶圆厂整体下调资本开支及 SEMI 数据，我们判断半导体终端需求在 2023 上半年仍较低迷，但有 望在下半年见底反弹，并于 2024 年传导至设备端，带动半导体设备销售额全面回升。

　　国内晶圆厂依旧坚持逆周期扩产，尤其二三线晶圆厂扩产积极。头部晶圆厂：不同于大部分国际晶圆厂下 调了 2023 年资本开支，大陆头部晶圆厂整体资本开支计划仍较积极，除台积电扩大海外设厂布局导致资本开支 小幅增长以外，美光、SK 海力士资本开支计划均出现较大下滑，而中芯国际将 2023 年资本开支维持在 2022 年 水平（即 63.5 亿美元），仍坚持逆周期扩产。二三线晶圆厂：据不完全统计，2023 年中小客户仍积极扩产，包 括北京的燕东微，广东的粤芯、华润微、鹏芯微、增芯科技等，成为国内逆周期扩产的中流砥柱；与之对应， 国内半导体设备企业的客户集中度也在降低，2022 年主流设备公司如中微公司、北方华创、拓荆科技、华海清 科前五大客户占比分别-12.75pct、-4.88pct、-24.64pct、-31.13pct。

　　半导体设备国产化率持续攀升。我们以华虹宏力、华虹无锡、上海先进积塔、福建晋华、上海新晟等 5 家 主流 Fab 厂 2022 年的招投标数据来统计各设备的国产化率情况。截至 2022 年底，国产化率超过 40%的有去胶 设备、刻蚀设备、热处理设备、CMP 设备、清洗设备；国产化率在 10-40%的有薄膜沉积设备、量测设备、后 道封测设备；国产化率仍不足 10%的有光刻设备、离子注入设备。

　　2.3.1 业绩回顾：保持高增长，业绩增速排序为硅片设备>

　　组件设备>

　　电池片设备

　　光伏设备板块整体维持高景气度，业绩保持快速增长。我们以 12 家光伏设备上市公司作为样本，对光伏设 备板块的业绩表现进行回顾。2022 年光伏设备板块实现营收 426.88 亿元，同比增长 47.8%，归母净利润 79.83 亿元，同比增长 69.6%；2023Q1 实现营收 123.91 亿元，同比增长 55.1%，归母净利润 23.33 亿元，同比增长 66.2%。 整体板块业绩保持高增速，反映出光伏行业仍处于高景气阶段，设备厂商充分享受下游扩产红利。 分环节来看，硅片设备板块业绩增速大于组件设备和电池设备。不同环节增速出现分化，我们分析原因如 下：①硅片设备企业积极探索多种业务模式，发展硅片相关的材料、服务业务等，受益于硅片行业的高景气实 现高增长。比如硅片设备龙头晶盛机电积极布局石英坩埚等材料业务，当前受制于石英砂紧缺石英坩埚价格处 于高位，贡献材料收入弹性；高测股份拓展切片代工服务，依托“设备+材料+工艺”形成产业链闭环构筑优势 取得快速增长。②组件设备企业充分受益于下游大规模扩产需求，在硅片大尺寸、下游厂商垂直一体化扩建产 能等因素驱动下，组件扩产规模持续攀升，相关设备厂商实现了订单和业绩的快速增长。③电池片设备企业业 绩受到下游扩产波动有所影响。考虑到设备的收入确认周期，2022Q4 和 2023Q1 确认收入的订单大多在 2021Q4 和 2022Q1 签订，彼时受制于硅料价格高企、下游观望新技术路线选择等因素，电池片设备扩产规模有所收缩。

　　板块利润增速高于收入增速，盈利能力有所提升。从整个光伏设备板块来看，无论是 2022 年还是 2023Q1， 归母净利润增速均明显高于营业收入增速，我们判断主要原因包括：①行业高景气下龙头企业收入体量快速增 长，规模效应凸显，使得成本费用等得以摊薄；②相关企业积极进行成本费用管理，费用管控效果突出。

　　硅片待扩产项目充足，全年扩产或维持相对高位。2022 年光伏硅片计划扩产规模超过 200GW，2021 年扩 产 150GW，2021 年年末产能达到 400GW 以上。影响硅片行业扩产景气度的因素主要包括：①上游多晶硅原材 料价格；②硅片企业自身盈利性；③新老玩家在行业大扩产背景下预期市占率的考量等。根据我们的统计，2023 年待扩产硅片规模仍然超过 200GW，考虑到 2023 年硅料价格松动预期，支撑行业进一步扩产的动力将更偏向 于新老玩家在中长期维度自身市占率的考量以及落后产能升级需求。从存量更新维度，我们认为年均 80-100GW 左右的设备更换需求是较为合理的预测值，叠加新建产能需求，整体来看硅片环节的扩产仍将维持相对高位。

　　TOPCon 电池大扩产趋势明确，HJT 电池持续关注降本进展。 ①TOPCon 电池：2022 年 TOPCon 电池在诸多新老玩家入局后，无论是扩产规模还是降本增效均超出预期， 而龙头玩家的良好示范效应也进一步加速行业发展，2023Q1 以来 TOPCon 大扩产趋势更为明确，我们预计全年 扩产规模或将达到 250-300GW，较 2022 年 120GW 的扩产规模实现翻倍增长。 ②HJT 电池：2022 年 HJT 电池扩产规模接近 30GW，2023 年产业链将持续推进“三减一增”降本增效方 案，包括“减银：银包铜解决方案”、“减栅：0BB 工艺解决方案”、“减硅：硅片薄片化”以及“一增：UV 光 转胶膜增效延寿命”。随着 HJT 电池成本逐步降低，行业有望吸引更多玩家入局，判断全年扩产规模有望达到 50-60GW。 ③xBC 电池：目前 xBC 电池仍以龙头玩家扩产为主，2022 年扩产约 40GW，2023 年扩产规模尚存在一定 不确定性。 总体而言，乐观预期下我们判断 2023 年电池片扩产总量将达到 380GW，同比增长 46%。2023 年电池片扩 产规模有望创新高，但增速较 2022 年的 165%的增速或将有所下滑。

　　预计 2023 年组件仍将保持大规模扩产，SMBB 等新工艺需求占比快速提升。2022 年组件扩产规模约 200-220GW，较 2021 年的 150GW 同比增长 30%以上；展望 2023 年，在终端装机提升、一体化厂商扩充产能 以及设备持续更新迭代的基础上，我们预计组件扩产规模有望达到 250-300GW。从技术变化角度来看，组件设 备技术受到各环节技术路线变化影响，比如匹配大尺寸、薄片化需求进行组件设备调整；2023 年以来由于 TOPCon 电池快速扩产，相应的 SMBB 工艺占比迅速提升，SMBB 串焊机也随之迅速放量；与此同时 0BB 工艺 也逐步进入产业化落地阶段，相应的组件设备需求也将持续增长。

　　展望 2023 年，我们判断钙钛矿行业处于从百兆瓦中试线向 GW 级量产线快速推进的过程中，材料配方、技 术方案、工艺选型等仍存在诸多的路线选择，而设备是新技术、新工艺导入量产的基础，在产业化初期的作用 尤为重要。近期钙钛矿行业仍发生了诸多标志性事件，主要包括极电光能 1GW 钙钛矿光伏产线开工建设，钙钛 矿单结、叠层电池实验室效率再创新高，协鑫光电 2m×1m 大面积、大尺寸商用钙钛矿组件光电转换效率达到 16.02%等。钙钛矿电池效率的提升进一步展现了光伏技术的产业发展方向，印证了钙钛矿的发展潜力。此外， 下游龙头企业 GW 级设备招标渐行渐近，我们预计 2023 年钙钛矿设备招标有望超过 4GW，相关设备企业迎来 宝贵的发展机遇。

　　2.3.3 发展趋势：泛半导体领域平台化布局或为光伏设备企业中长期致胜关键

　　光伏产业在“双碳”背景下实现快速发展，各个环节保持高景气度，下游持续扩产释放设备红利，相关设 备企业把握时代机遇实现订单和业绩快速增长。与此同时，我们观察到龙头玩家的战略布局有两大趋势： ①前瞻布局下一代光伏前沿技术。光伏行业对于“降本增效”的极致追求，带动了行业技术工艺实现高速 的迭代，设备企业往往会前瞻布局下一代光伏技术路线，积累相关工艺以求在未来的竞争中占据有利地位；比 如迈为股份在 PERC 时代布局 HJT 设备，京山轻机领先布局钙钛矿设备，依托研发积累以及和下游客户的配合， 在新一代技术落地之前卡位获得先发优势。 ②向泛半导体领域平台化布局。光伏太阳能电池底层的技术便是利用半导体材料的光生伏特效应，实现光 能向电能的能量转化，因此光伏行业也可视为基于半导体材料和工艺的制造业应用，相关设备商具备一定的在 半导体、显示面板等领域持续拓展的基础。以晶盛机电为例，公司依托在晶体生长工艺的积累，在光伏、半导 体、碳化硅、蓝宝石等多个下游领域延伸，并适当拓展至相关材料领域，不断打开单一设备的成长天花板，长 期成长性值得跟踪，此外诸多光伏设备龙头企业如迈为股份、奥特维等均是践行该战略发展的重要企业。

　　2.4 锂电设备：业绩延续高增长，关注新技术渗透与第二增长曲线 一季报回顾：景气度延续，业绩维持稳健增长

　　2022 年：业绩与订单维持高增。选取 7 家代表性锂电设备（电芯生产设备）公司，2022 年整体营业收入同 比+60.1%，整体归母净利润同比+61.8%，维持较高增速。2022 年新接订单整体增速约 35%左右。 2023Q1：规模效应体现，收入增速稳健，利润增速亮眼。2023Q1 年整体营业收入同比+28.8%，整体归母 净利润同比+55.0%。2022Q1 验收规模较低，仅先导智能和赢合科技营收超过 10 亿，普遍尚未显现规模效应， 因此 2022Q1 利润基数较低；2023Q1 先导智能、赢合科技、利元亨营收超过 10 亿，杭可科技、海目星、联赢 激光营收接近 10 亿，规模效应下，2023Q1 锂电设备企业利润增速显著高于收入增速。2023Q1 新接订单整体同 比持平，主要系 2023Q1 新能车市场疲软，动力电池企业扩产意愿较低，且部分新建产能项目有延后现象；在 下游招标增速放缓、行业竞争加剧的背景之下，我们判断 2023 年以来新接订单毛利率水平较 2022 年有所降低。 展望 2023 全年：1）各家锂电设备公司在手订单仍较为充足，短期内业绩较高增速仍有保障。2）新接订单 预计略有增长，其中动力锂电市场预计同比持平，海外、储能客户占比有望提升。3）各家锂电设备公司均大力 推进平台化布局及第二增长曲线拓展，关注非锂电业务进展。

　　2.4.2.1 电芯生产设备：下游整体资本开支或将放缓，关注 46 系大圆柱产业化进展

　　2023 年我国锂电池行业资本开支增速或将下滑，行业竞争加剧。经过过去数年的高速扩产，当前锂电池行 业产能较为充足，后续的产能扩建难以维持过去数年的高速增长。据高工锂电统计及预测，2022 年中国锂电设 备市场规模约 1000 亿元，同比增速为 70%左右，2023 年中国锂电设备市场规模预计将超过 1200 亿元，同比增 速约 25%，此后 2024/2025 年预计同比增速在+10-15%之间，锂电设备市场规模步入稳步增长的阶段。此外，伴 随着过去数年锂电设备行业的高景气，行业涌入众多新进入者，随着 2023 年市场规模增速下滑，我们判断行业 竞争将会有所加剧，二三线锂电设备企业的盈利能力预计会受到影响。

　　海外锂电设备市场增速快于国内，但当前体量仍有限。2022 年起，国内头部锂电设备企业纷纷加大海外市场布局，一方面跟随宁德时代等国内头部锂电池厂商出海建厂，另一方面持续拓展 Northvolt、大众、ACC 等海 外本土锂电池企业，并纷纷布局海外子公司甚至建设海外本土产能。由于过去数年全球动力锂电池产能主要分 布在东亚地区，欧美本土锂电池产能较少，在低基数下，预计未来数年欧美地区锂电设备市场规模增速将高于 中国地区，但从绝对值上看体量仍较为有限，难以驱动行业增速维持高增。

　　46 系大圆柱电池将于 2023 年开启规模化量产，国内外电池厂总产能规划已超 400GWh。经过电池厂 与锂电设备企业持续合作研发，2023 年以来国内外主要电池厂在大圆柱电池的生产良率与效率方面均取得 不俗进展。2023 年以来，特斯拉、比克等国内外动力电池厂纷纷加大 46 系大圆柱电池的产能规划，2023 年将成为大圆柱电池大规模扩产元年，我们预计国内外主要动力电池企业在 2022-2025 年规划的 46 系大圆 柱电池总产能分别达 10、51、122、234GWh，CAGR 为 186%，总规划已达 514GWh。预计 2023 全年 46 系 大圆柱电池设备招标量有望达到 20~30GWh，相关锂电设备企业有望率先受益。

　　集流体：锂电池中的铜箔和铝箔。锂电池中的铜箔又称“负极集流体”，铝箔又称“正极集流体”，起到两 个作用：①生产电池时把负极材料/正极材料涂覆到铜箔/铝箔上，起承载负极/正极材料的作用；②将材料上的 电子集中并向外传输。复合集流体为新型集流体，兼具安全性和经济性。相较于传统的 6μm 纯铜箔，复合铜箔呈现“三明 治”结构——中间是一层 4.5μm 厚的 PET 膜（塑料膜），两边各镀上一层 1μm 厚的铜。①安全性：独特 的结构使其像保险丝一样，在点短路发生时及时熔断，在源头提高安全性；②经济性：铜箔本身减重 50%， 锂电池整体减重 8.11%，提高能量密度 8.82%。成本方面，目前理论成本已达 3.5 元/平米，传统铜箔成本 为 7 元/平米。

　　从 0 到 1，复合集流体产业趋势愈发明朗，设备环节确定性最高。自 2022 年初水电镀加工环节设备取 得突破以来，先后经历了由单一膜材料厂商到多家厂商投入研发试制、良率效率大幅提升、由试验线到计 划量产线、官宣量产 PET 铜箔（宝明科技）、大批量水电镀设备采购协议、多家膜材料厂送样&生产基地 奠基建设等阶段性进展，产业趋势由逐步明朗到显著加速，设备端率先受益，为产业链中确定性最高的环 节。

　　技术路线多样，两步法仍为当前主流。当前产业中有干法一步法（道森股份等为代表）、湿法一步法（三孚 新科为代表）、三步法（重庆金美为代表）以及两步法（当前主流），据不完全统计，当前投产及计划投产的复 合集流体企业中，以两步法为绝对主流，在良率及成本中取得阶段性平衡。

　　2.5.1 2022 年报&2023 一季报回顾：储能业务放量，业绩稳健增长

　　2022 年& 2023Q1：储能业务放量，业绩稳健增长。选取 3 家代表性储能设备公司，2022 年储能设备板块 整体营业收入同比+23.3%，整体归母净利润同比+14.4%；2023Q1 年整体储能设备板块营业收入同比+22.3%， 整体归母净利润同比+30.5%。三家企业主业均较为稳健，储能业务实现放量。

　　展望 2023 全年：国内储能装机量有望实现翻倍式增长，持续催生温控、消防设备需求。1）储能温控： 23 年储能温控市场有望延续翻倍式增长，且价值量占比较高的液冷温控趋势明确。此外，温控设备企业下 游延展性强，数据中心、半导体设备等领域温控设备需求有望持续增长，关注相关公司新业务进展。2） 储能消防：青鸟消防为消防系统行业龙头，储能消防业务有望延续高增，其他大工业消防业务覆盖细分行 业不断突破，通用消防报警等传统优势业务向高端化、国际化迈进，增长依旧强劲。

　　据北极星储能网公布的储能招标信息，2022 年国内电化学储能项目招标规模达 79.83GWh，2023 年 1-4 月 储能招标规模达到 22.3GWh，同比增长 61%，国内储能市场延续了 2022 年的高景气度。分月份看，2023 年 1-4 月储能招标规模分别为 3.4、2.5、9.2、7.2GWh，分别同比+30%、58%、85%、54%，其中 3 月同环比增速明显提高，我们判断主要系 3 月我国碳酸锂价格持续下跌，使储能项目 EPC 报价有所降低，下游建设意愿明显 增强。从储能招标项目个数上看，2023 年 1-4 月储能招标项目个数达到 122 个，同比降低-25%，相较于储能招 标规模的高增，项目个数的减少体现出国内储能项目大型化趋势明显。

　　液冷占比有望提高，驱动温控系统价值量提升。电芯大型化会驱动整套温控系统价值量提高，同时液冷的 必要性加强，随着储能电芯大型化会带来电芯体积扩大，同时整体发热量提升，导致传统主机+单液冷板方式难 以全方位温控，液冷温控将采用上下液冷板、主机大型化等方式，同时整套温控系统价值量得到提升（并非完 全等比例，但部分环节或实现价值量等比例增长，例如液冷板用量与电芯容量增幅一致）。液冷与风冷核心差别在于期初投资成本与运维成本/收益对比。风冷期初投资成本低，0.3-0.4 亿元 /GWh，更迎合国内现阶段储能期初投资较高现状；液冷期初投资成本高，0.6-0.7 亿元/GWh，但因温控更 精准，后续运维可带来延长电池寿命、减低电损耗等正收益，实质上平均运行成本低于风冷，更适合海外 储能项目本身收益率可观项目。总结而言：1）部分集成、运维一体客户，其更重视长远利益（如国电体 系）则对液冷接受度更高；2）外部行业标准趋严，内部电力市场化趋势下储能项目收益率提升，下游客 户选择将逐步趋于理性，向液冷靠拢。

　　伴随储能电站事故频发，消防配置重要性逐步提升。据不完全统计，2011-2021 年全球共发生 50 起储能电 站起火爆炸事故，事故的主要原因在于电池管理系统缺陷、锂电池内部热失控等，因此消防系统作为储能柜刚 需起到预警和消灾的作用。 储能消防系统主要由火灾探测器、火灾控制器、声光报警器、通讯控制器、声光报警及手动开关和灭火装 置等组成。系统在火灾隐患期和发生初期，能够及时探测到火灾险情并发出预警、报警信号，达到预定火灾确 定条件时，自动启动灭火装置，将火灾消灭在萌芽状态，从而达到保护储能集装箱安全的目的。 储能消防系统的价值量约为 0.4 亿元/GWh，成本占比约为 2%，成本占比呈上升趋势。消防产品所占储能 产品成本有望提升，主要原因为储能消防解决方案升级，探测维度精准化，比如加入气体探测，防爆分析，PACK、 模组级别的消防应用。

　　2.6.1 2022&2023Q1：计提减值导致业绩大幅下滑，预计 Q3 开始将有显著改善

　　计提减值导致船舶板块业绩大幅下滑。2022 年船舶板块营收同比+5.01%，归母净利润同比-372.95%；2023Q1 营收同比-12.70%，归母净利润同比-12.49%。2022 年全年业绩下滑主要系船厂计提减值，中国船舶受关键船用 配套设备普遍上涨，物流成本和运输周期大幅增加，船用舾装件、大型铸锻件、活塞等关重件供应紧张等多种 因素影响，处于建造过程中的船舶建造合同预计出现亏损，公司年底对部分存货及亏损合同等计提减值共计 39.43 亿元。受行业环境、产业链供应链不稳定、综合成本上升、子公司武昌造船整体搬迁等多重因素的综合 影响，中国重工计提大额资产减值准备 18.70 亿元。行业特性导致短期波动大、核心关注毛利率提升趋势，预计 Q3 开始业绩将有显著改善。船舶建造产 品收入确认节点分布不均衡，一艘船价值量巨大，因确认节奏营收短期出现较动是正常现象，我们认 为影响船厂净利润的费用过多，短期业绩难以把控，毛利率更能反映新船价格提升与经营向好，指导意义 更大，船舶从订单到交付大约 2 年周期，克拉克森新船价格指数从 21 年下半年开始显著提升，我们预计 随着低价订单的消化，Q3 有望迎来显著业绩改善。

　　更新换代与环保政策是本轮周期根本驱动力，造船业进入 10 年大上行周期。一般情况下，船龄达 5 年进行 坞检，达 10 年需中等修理，达 15 年或 20 年需大修才能通过检验。为减少昂贵的维护费用，大部分船东在 15 或 20 年转卖或拆船，有些保养较好的在 25 年船龄仍在运营，但在市场上揽货或出租处于劣势。此处假设船舶 使用周期为 20 年，预计 2022-2031 年，全球船舶置换量从 0.50 亿载重吨上升至 1.57 亿载重吨，年均复合增速 约 14%，开启一轮老旧船舶更换大潮，此外，随着 2023 年 IMO 环保新规落地，置换速度有望加速。

　　环保新规生效后，替代燃料船型占比提升显著，甲醇燃料近两年发展速度最快。IMO 新规下，航运业燃料 转型进程加速，替代燃料逐渐成为船东下单时的主流选择，从目前全球的在手订单结构来看，LNG、甲醇成为 两大重要技术路线 年下半年以来大幅提升，根据 Alphaliner 数据，2022H1、2022H2、 2023H1（实际截至 2 月 24 日）全球船舶在手订单中甲醇燃料占比分别为 8%、48%、62%，已超过一半。

　　2023 年中国新接订单已经回暖，订单量全球第一。2023 年 1-3 月，全国承接新船订单 1518 万 DWT，同比 +53.0%，中国新接订单量位列世界第一，全球占比高达 62.9%；韩国、日本新接订单量为 618、228 万 DWT， 占比为 25.6%、9.4%。分船型来看，2023 年 1-3 月，中国散货船、油轮、集装箱船、气体船新接订单占比分别 为 36.1%、26.7%、17.2%、8.7%，散货船、油轮新接订单占比较高。

　　油轮后续增长潜力大，将接力带动新一轮新接订单行情。2020 年底以来，集装箱船行情爆发带动全球新接 订单高增，而后续我们认为油轮将接力成为新的增长点，从在手订单/运力比重、二手船价格/新船价格两个指标 来看，2023 年 3 月油轮在手订单/运力比重为 4.04%，处于历史低位，后续增长动力充足；3 月油轮二手船/新船 价格高于 83%，接近 07-08 年历史高位，由于产能紧张、新造船供给短缺，而下游需求较好，油轮二手船市场 火爆，随着二手船/新船价格差距的缩小，我们预计船东将更偏向于购买新船。

　　通用设备需求景气度主要看制造业投资情况，目前制造业投资还处于承压状态。①2023 年 4 月，国内 PMI 为 49.2%，环比下降 2.7 个百分点，低于荣枯水平线，制造业景气水平回落，主要受市场需求不足和一季度制 造业快速恢复形成较高基数等因素影响。具体来看，生产指数和新订单指数分别为 50.2%和 48.8%，环比分别下 降 4.4 和 4.8 个百分点，其中生产指数仍位于临界点以上，表明制造业生产总体保持扩张。②1-3 月国内制造业 固定资产投资完成额累计同比增长 7.00%，同比下降 8.6 个 pct，反映目前还处于探底中。

　　从前瞻指标来看，工业企业中长期信贷余额增速呈上行态势，工业企业利润磨底，但是原材料价格压力逐 步降低、补库周期有望开启，预计后续会反映到制造业企业盈利与投资上。①2023 年一季度末，工业企业中长 期贷款余额为 18.95 万亿元，同比增长 31.69%，延续了 2022 年 6 月以来的增速上行态势。②工业企业利润总额 2023 年 1-3 月累计同比减少 21.40%，目前还处于探底过程中。③2023 年 3 月 PPI 当月同比下降 3.4%，4 月 CRB 工业原料现货指数和 20mm 普通中板钢材市场价当月同比分别下降 17.97%、16.24%，制造业成本压力正逐步缓 解。④从库存周期来看，2023年3月通用设备制造业和专用设备制造业产成品存货同比增速分别为6.20%、12.00%， 正处于较低位置，预计 2023 年下半年会逐步迎来补库周期。 总体上来说，我们判断通用设备整体景气拐点将会在三季度末四季度初显现，较前次策略报告判断的时间 点有所推迟，虽迟但会到来。

　　3.1.1 2022 年报&2023 一季报回顾：受制造业不景气及 2022Q1 高基数影响，整体利润下滑

　　整体利润下滑；海外、航空航天、新能源是最大驱动力。我们选取 15 家机床整机、数控系统、刀具及注塑 机上市公司进行分析。2022 年板块实现营收 318.17 亿元，同比+4.98%，归母净利润 28.48 亿元，同比-4.45%； 2023Q1 营收 74.49 亿元，同比-1.93%，归母净利润 7.01 亿元，同比-10.31%，主要受 2022 年制造业周期下行， 以及 2022Q1 高基数的影响。表现较好的公司中，纽威数控得益于海外销售拓展，拓斯达、科德数控受益于五 轴机床需求增加，此外，产能释放、新能源车等新兴行业亦有一定拉动作用，而下游为模具等行业的国盛智科 业绩表现较弱。机床刀具企业进行直销渠道拓展与海外渠道拓展，在制造业较为低迷的情况下均实现销量的同 比增长，且中高端产能不断释放，均价总体上行。向中高端升级趋势明显。制造业升级为工业母机提出新的要求：①数控系统是自主可控关键环节，华中数 控高端产品占比提高，毛利率同比提升 3.89pct。②机床整机方面，核心产品量价齐升，如海天精工的龙门/卧加 /立加单价分别提升 2.5%/1.5%/5.4%，纽威数控的大型加工中心/立加/卧加单价分别提升 2.1%/14.7%/13.9%；受 航空航天等行业的需求拉动，五轴机床高速增长，科德数控 2023Q1 营收同比增长 40.36%，2022 年新签订单同 比增长 30%，埃弗米（拓斯达子公司）2022 年五轴联动数控机床签单量超 160 台，同比增长超 60%，出货量超 130 台，同比增长 100%以上。③机床刀具方面，国产刀具正积极替代进口刀具，头部企业也进行中高端产品的 扩产，新增产能均价高于原始产能，未来量价齐升逻辑清晰。

　　我国机床行业有望迎来新的 10 年上行周期。数控系统与机床行业的景气度密切相关，机床的设计寿命往往 为 8-10 年，2011-2014 年为金属切削机床的销量高峰，平均每年销售 81 万台，随后迅速回落，到 2019 年仅为 41.6 万台，将近腰斩。若假设机床的寿命为 10 年，则国内金属切削机床的保有量于 2017 年达到顶峰，为 738 万台，随后已连续 5 年回落，供给格局进一步改善。我们认为，随着我国制造业的需求不断增加，代表机床供 给的保有量指标（金属切削机床寿命按照 10 年假设）不断回落，需求-供给的“剪刀差”不断拉大；从行业周 期性来看，机床行业已走过了 7-9 年的下行期，当前站在十年新周期的起点，有望迎来新的 10 年上行周期。

　　高端化①：制造业升级背景下五轴机床占比逐年提升。得益于航空航天、模具、船舶等行业的发展，同时 “首台套”等自刺激性政策给内资五轴企业带来红利，据 MIR 统计，2022 年中国市场对五轰机床的需求数量为 4415 台，市场规模高达 95.7 亿元。预计未来五年内市场规模将持续增长。整体复合增长率为 15%左右，远高于 金属切割机床市场的复合增长率。

　　高端化②：AI 赋能机床制造行业，打开更多应用场景。人工智能技术是人与信息系统的深度融合，更是机 床智能系统的“控制核心”。在机床智能系统中人工智能技术体现在智能决策的自主性。如加工工艺的智能推理 制订，加工信息的自主建模与智能分析，加工过程的智能决策、智能控制，加工之后工业大数据累积知识的自 成长学习、智能迭代优化等多个方面。 人工智能技术在机床智能系统中的应用贯穿于整个切削加工过程，包括加工前、加工中、加工后三个部分。 人工智能技术具有代替人工进行感知、分析、推理、决策的优势，可以大幅度提高机床控制系统的智能水平。

　　随着国际局势持续演变，自主可控的需求愈发迫切。由于西方国家依据“巴统协定”和“瓦森纳协定”等 出口控制机制限制成员国向中国等国家出口武器装备和尖端技术产品，西方国家对以五轴联动数控机床为代表 的高端数控机床出口进行了严格管制。部分高端五轴联动数控机床完全无法从国外进口，导致国内重要企业的 战略装备生产出现“卡脖子”的问题。中美贸易摩擦进一步加大了我国高端机床的进口限制，我国航空、航天、 兵器、船舶、核、电子等急需五轴联动数控机床的军工行业面临全面封锁。

　　多项工业母机相关基金成立，助力产业发展。近年来，包括产业投资基金、科研类基金等工业母机及数控 系统相关的项目陆续成立，引导、助力中高端产品发展，推动中高端数控系统的国产替代。

　　数控机床是工业“母机”，数控系统是数控机床的“大脑”。以数控机床为代表的工业“母机”，是制造装备 的装备，一个国家数控机床的水平很大程度上决定了其工业的发展水平和综合竞争力。数控系统是数控机床的 “大脑”，是数控机床中技术含量极高的核心部件，一般占数控机床成本 20%左右。

　　数控系统为自给率薄弱环节。机床零部件中机身、钣金件与传动系统部件实现了较高的国产化率，但在核 心零部件上进口依赖度仍大，尤其是高端数控系统等仍然被国外厂商占据，整体国产化率仅 20%，为零部件国 产化率最薄弱的环节。 高端进口、中端争夺、低端占领是目前国内数控系统的主要格局。中国机床工具工业协会对数控系统按功 能、水平分为三类，即经济型、标准型和高档型。高档型数控系统关键在于技术水平，产品附加值极高，市场 主要由德国西门子占据；标准型数控系统关键在于产品可靠性，产品附加值较高、稳定性高，市场主要由日本 发那科占据（日本基本不向中国出口高档数控系统产品）；经济型数控系统主要取决于产品价格，进入门槛较低， 主要以国产品牌为主，市场竞争激烈。 根据中国机床工具工业协会数据，按销售套数计算，国外品牌总体占有率约 45%，占据了高档型、标准型 数控系统 70%的份额，主要集中在日本发那科、德国西门子等国际龙头企业，在高档机床上国产数控系统安装 率不足 10%。

　　行业突破：航空航天是自主可控关键领域，新能源汽车为国产厂商带来增量机遇。数控系统配套数控机床， 最终下游为使用数控机床的制造业企业，按应用领域分主要是汽车、消费电子和国防军工等。其中，消费电子 领域对精度、速度及可靠性有一定要求，但技术门槛相对较低，数控系统及配套国产化率相对较高。汽车领域 对数控机床和系统的要求居中，但由于安全性可靠性要求较高，一般采用国外的数控系统，国产化率较低，新 能源汽车带来新需求，且对于交期要求较高，为国产厂商带来机会。国防军工领域技术门槛最高，长期只能购 买国外高端数控系统，目前正在实施的国产数控系统在国防军工领域的示范应用项目，有望推动国产数控系统 在军工领域的应用。

　　新能源汽车零部件较燃油车加工难度降低，且交期要求高，为国产厂商带来机遇。新能源汽车有“电机、 电池、电控”三大核心部件，即新能源汽车的“三电系统”。电机由上下端盖和壳体组成，电池成组后也需要壳 体保护和金属散热系统，而电控组件也需要壳体来保护，因此新能源汽车的制造，需要大量的金属壳体加工， 而这正是立加、卧加、数控车床、龙门加工中心等机床的主要应用领域。 新能源汽车加工设备的供应链与传统燃油车有所不同，为国内企业带来机会；同时由于新能源汽车企业对 于生产设备的交期及时性要求较高，国内企业更有优势。

　　航空航天是自主可控关键领域。由于航空航天加工设备大多被少数西方发达国家垄断，受瓦森纳协定等条 约的限制，我国航空航天装备制造企业，特别是军用航空航天装备制造企业在设备进口方面受到西方国家的严 格限制，出口到中国的产品存在严重的技术代差，严重影响了我国航空航天产业的发展。自主可控背景下，有 望为国产数控系统提供更多使用场景，在研发、数据积累等方面快速提升，为高端数控系统带来机遇。

　　国内刀具市场欧美、日韩占据中高端环节，国产刀具企业在细分领域逐步追赶。目前国内刀具行业的竞争 格局大致可分为四个梯队：（1）第一梯队是欧美刀具企业，定位于为客户提供完整的刀具解决方案，在高端定 制化刀具领域始终占据着主导地位；（2）第二梯队是日韩刀具企业，在高端制造业的非定制化刀具领域占据大 量市场份额；（3）第三梯队是以株洲钻石、欧科亿、华锐精密为代表的国内头部刀具企业，主要通过差异化的 产品策略和价格优势来挖掘细分市场的份额，并逐步积累自身技术实力对头部企业形成追赶之势；（4）第四梯 队为其他国内刀具企业，规模小数量多，凭借价格优势面向低端市场为主。 国产刀具性价比优势逐渐显现，进口替代加速。从刀具材料性能的相关指标来看，以华锐精密、欧科亿为 代表的国内刀具企业的部分产品已接近日本同类产品水平。国产刀具的综合性能虽与欧美品牌还有一定差距， 但与日韩品牌的差距已不明显。从刀具的价格角度来看，根据产业链信息，国产刀片出厂价在 6-10 元/片，终端 售价在 10-18 元/片，而日韩刀片进口价在 16-20 元/片，终端售价在 18-22 元/片。国产刀片具有价格优势，且经 销商加价空间更大，更愿推广利润率高的国产品牌。从配套服务上来看，国产刀具的更新速度远高于日韩产品， 且能根据下游厂商的反馈及时调整工艺参数，在配套服务方面更具优势。受国产刀具性价比提升叠加疫情等诸 多因素影响，进口刀具市场份额自 2015 年起持续下降，2021 年已降至 28.93%。头部企业积极扩产，迈向中高端，均价将不断提升。头部企业扩产品类包含高端数控刀片、金属陶瓷刀片、 整体刀具等，从高端数控刀片来看，中钨高新扩产 1000 万片产能面向航空航天、汽车零部件加工领域，欧科亿、 华锐精密 IPO 募投项目中的高端数控刀片均价也高于其目前均价；另外，金属陶瓷刀片、整体刀具也是未来重 点发展方向，均价大幅高于数控刀片，随着产品结构不断高端化，头部企业均价未来也将不断提升。

　　工业自动化是指机器设备或生产过程在不需要人工直接干预的情况下，按预期的目标实现自动测量、操纵 等信息处理和过程控制的统称。工业自动化行业由工业自动化控制系统产品（以下简称工控产品）和机电类产 品构成，其中工控产品是核心零部件，产品主要分为信息类、控制类、驱动类、执行类与传感类五个层面，机 电类产品为集成部分或全部前述产品后形成的自动化整体解决方案，如通用类的工业机器人、机床，非通用的 3C 设备、光伏设备、锂电池设备等。 驱控是工控产品的核心，是工业自动化设备核心中的核心。工控产品五个层面中，①信息层是在制造过程 中能进行智能活动，执行诸如分析、推理、判断、构思和决策等功能的软件，如 MES、PLM 等；②控制层主要 用于控制生产制造过程的温度、压力、流量、物位等变量或物置、倾斜、旋转等参数，如 PLC、HMI 等； ③驱动类和④执行类产品则根据控制端发出的具体指令驱动终端设备执行相关动作，如伺服系统、变频器、异 步电机等；⑤传感类产品主要负责感应、测量、反馈内外部信息并传输相关信号，如视觉相机、传感器、编码 器等。其中，驱控层由于一般涉及核心工艺，在整个工业自动化体系中处于核心中的核心。

　　工控市场总体处于持续上升态势，2022 年受制造业投资低迷影响增速有所下滑。根据 MIR 睿工业的研究， 伴随着我国制造业产业升级和招工难、招工贵的情况持续，自动化设备替代人工的需求将继续增长，2016-2022 年，我国工控整体市场规模由 2055 亿元增长至 2964 亿元，整体处于上升通道。 工控下游可分为 OEM 型和项目型，其中 OEM 型市场是批量化供应，主要针对设备制造，在工控整体市场 规模中占比接近 40%，代表性下业包括机床、3C 电子、电梯、纺织等；项目型市场是指工程整体自动化系 统的设计和实施，在工控整体市场规模中占比接近 60%，代表性下业包括市政及公共设施、化工、电力、 石化。2022 年以来，不同类型的工控市场规模增速均呈承压。具体来看，OEM 型和项目型工控市场规模 2023Q1 分别为 264.81、483.31 亿元，同比增速分别为-6.62%、+1.29%；项目型工控市场自 2022Q1 开始增速持续高于 OEM 型，主要由于：①国际政治局势推动了国家能源储备计划的落实；②全球大宗原材料过去两年供应紧张， 供给端有扩张需求。

　　我们选取汇川技术、宏发股份、中控技术、英威腾、海得控制、科力尔、振邦智能、信捷电气、合康新能、 雷赛智能、伟创电气、步科股份、蓝海华腾这 13 家工控企业作为研究对象，对 2022 年及 2023Q1 工控板块经 营情况进行分析，其中盈利能力、营运能力分析均使用整体法。 2022 年收入受下游结构性机会影响仍保持较快增长，2023Q1 收入增速放缓：1）2022 年，工控板块实现收 入合计 563.83 亿元，同比增长 21.75%，在制造业景气度较弱的背景下实现收入较快增长，主要得益于国产头部 公司通过保供保交付、快速响应市场变化、积极布局新能源行业、推进多产品综合解决方案的优势，抓住了外 资供应不足的机会，实现收入快速增长。2）2023Q1 工控板块实现营收 130.73 亿元，同比增长 11.60%，增速放 缓主要由于 2023Q1 消费和出口下降导致制造业景气度降低，制造业固定资产投资完成额 1-3 月累计同比增速 7.0%，同比下降 8.6 个 pct。2022 年盈利能力承压，2023Q1 净利率基本稳定：1）2022 年,工控板块毛利率、净利率分别为 33.11%、13.85%， 同比分别下滑 0.98、0.58 个 pct，盈利能力下滑主要由于：①芯片供应紧张、原材料价格上涨；②部分企业在光 伏、锂电领域快速拓展，而这些新能源行业设备商市场集中度较高，因此工控产品售价承压。2）2023Q1 工控 板块毛利率、净利率分别为 33.19%、11.42%，同比分别增长 0.00、0.07 个 pct，盈利能力能够稳定主要由于部 分公司产品结构调整和非经常性损益，其中汇川技术毛利率因为通用自动化产品占比上升而提升，英威腾和伟 创电气由于海外变频器收入占比提升而实现毛利率提升。

　　（1）工业机器人销量 2023Q1 整体销量短期承压，但是国产化率创新高近年来中国工业机器人销量快速增长。根据 MIR 睿工业公布的数据，2022 年，中国工业机器人销量 达到 28.30 万台，同比增长 10.4%，实现稳定增长主要得益于新能源车、锂电、光伏、医疗等新兴行业需 求较为旺盛。 2023Q1 中国工业机器人销量 6.58 万台，同比下滑 3.26%，销量承压主要由于新能源车整车及零部件、 锂电池领域工业机器人销量增速放缓。

　　工业机器人本体国产化率持续提升。国内多关节机器人市场存在三类竞争者：第一类，“四大家族”， 产品技术、性能优势明显，市占率约为 40%，其产品多应用于汽车、3C 行业等高端应用领域。第二类， 川崎、那智不二越、电装等外资二线品牌，产品性能、价格介于四大家族和国产品牌之间，市占率约为 20%。 第三类，国产品牌，过去市占率普遍较小，但近年来明显提升。 2023Q1，根据 MIR 睿工业披露的数据，内资工业机器人占比达到 40.80%, 创历史新高，主要由于： ①内资机器人龙头企业在锂电、光伏、汽车零部件等领域加速抢占市场份额，在整车领域也开始渗透；② 内资工业机器人价格策略更加灵活，较外资品牌导入门槛优势明显。

　　（2）2022 年年报&2023Q1 业绩分析：营收增速短期承压，静待 2023H2 景气度反转

　　我们选取以下工业机器人本体、核心零部件、系统集成厂商作为研究对象，对工业机器人板块上市公司进 行分析：包括新时达、机器人、拓斯达、埃斯顿、哈工智能、埃夫特、瑞松科技、江苏北人、绿的谐波、信邦 智能（备注：虽然汇川技术工业机器人销量已经达到 1.46 万台，但是因其总收入规模达到 230.08 亿元，来自机 器人板块的收入贡献仅 2.44%，因此暂不纳入工业机器人板块分析）。

　　2022 年工业机器人板块成长性分析。2022 年工业机器人板块营收合计 214.27 亿元，同比增长 11.46%，增 速较 2021 年减少 3.32 个 pct，增速放缓主要由于制造业景气度偏弱，其中新时达收入下滑 27.37%，主要由于机 器人子公司众为兴产销量出现了较大的波动。归母净利润合计-14.13 亿元，同比+105.05%，其中， 哈工智能 2022 年归母净利润为-5.88 亿元，同比下滑 10405.49%，主要由于：①传统汽车行业产线投资不及预期；②公司 部分客户的回款时间拉长，部分客户经营和回款出现风险，导致报告期内公司计提的应收款项减值达到 0.91 亿 元，同比增长 79.11%；③部分参股公司因市场经营层面暂未有明显突破，经营风险有所上升，因此根据权益法 核算的投资收益为-0.94 亿元，同比-426.90%。剔除机器人与哈工智能后，2021 年工业机器人板块企业实现归母 净利润-7.78 亿元，降幅缩窄至-8.89%。

　　2023Q1 工业机器人板块成长性分析。2023Q1 工业机器人板块营收合计 47.14 亿元，同比增长 14.18%，实 现较快增长。实现归母净利润 1.54 亿元，同比上升 376.93%，主要由于江苏北人、机器人、哈工智能等公司系 统集成项目验收增加。

　　2023Q1 工业机器人板块盈利能力分析。2023Q1 工业机器人板块毛利率 20.76%，同比下滑 1.14pct；净利率 3.28%，同比上升 2.49pct，毛利率下降主要由于原材料价格影响效果持续，净利率有所增加主要由于新时达转 让众为兴股权，Q1 非经常性损益达到 1.34 亿元。

　　AI 的快速迭代，我们认为将赋能机器人更加柔性，拓展应用领域： ①工业机器人应用成本将进一步降低：从使用成本来看，在传统制造业中，改变生产任务需要重新编写系 统代码，还需要调试检验代码的正确性，人力和时间成本较高。利用多模态大模型对特定任务中的物体识别、 机械臂控制进行学习，从而使得机械臂可以很好的完成分拣、装配等常规流水线任务，使用者只需要说出清晰 的指令，系统将自动完成程序录入，快速进入新的任务状态。从成本进一步控制能力来看，多模态大模型推理 能力强、准确度高，训练过程人力成本低，采用“无监督预训练”（亦称“自监督学习”）模式可以让大模型在 海量数据中自行学习，无需人类干预，让模型快速地在训练中成长。随着 AI 计算能力逐步增强，人与机器之间 实现柔性协作能力有望实现提升，整个社会的生产模式和协作方式将经历重大的系统性变革。②家用服务机器人使用体验将大幅提升：一方面，结合多模态数据感知，家用服务机器人将能够理解用户 的语言指令，匹配语言指令做出规划和执行。另一方面，除了传统的清洁、物体识别抓取等功能外，陪伴也将是一项重要能力，通过语音、图片的输入，家用服务机器人可以对用户当前情感状态进行预测，并匹配情感状 态使用不同输出模型。

　　③配送机器人商业化落地加快：首先，配送机器人拥有传感器、人工智能和地图系统，可以获得周围环境 和具置信息，利用多模态模型，配送机器人可以完成 OCR 任务、获得目的地信息，从而进行分拣及相关路 径规划。其次，在配送过程中，机器人获取的图像也将与目的地具体信息进行匹配，准确定位到小区、楼栋、 单元，甚至到楼层和住户。

　　影响一：供应链成本大幅下降。特斯拉的人形机器人预计在 2025-2027 年左右面向消费者进行交付，该人 形机器人具备 40 个执行器，量产后价格将低至 2 万美元（14.3 万元人民币）,售价/关节数量仅为 0.36 万元/个。目前，六轴工业机器人在仅拥有 6 个关节的情况下，均价超过 10 万元人民币，,售价/关节数量超过 1.67 万元/ 个。自从 1959 年，世界第一台工业机器人诞生以来，经过 60 多年的发展，工业机器人成本仍然居高不下，大 大限制了工业机器人的应用场景拓展，根据 IFR2021 年全球工业机器人安装量仅 51.7 万台。预计特斯拉机器人 量产后，机器人零部件成本将大幅降低，工业机器人也将持续受益。影响二：智能化程度大幅提升。特斯拉人形机器人搭载了 DOJO 超级计算机平台的芯片，并配合自动驾驶 技术以及提供算力的 FSD 硬件。其中，DOJO 是特斯拉自研的超级计算机平台，可利用特斯拉车辆在道路行驶 中收集的海量视频数据，完成无人监督的数据标注和训练。DOJO ExaPOD 集成了 1120 个训练模块，内置 3000 个 D1 芯片，拥有 100 万个训练节点。FSD（full self drive）是原本特斯拉电动车的辅助驾驶技术，可以帮助人 形机器人实现更好的路径规划。AI 多模态大模型带来的语言-视觉-执行机器人系统能够处理多种结构、内容的 数据，将语音或者文本类型输入的自然语言指令并进行拆解分布执行，针对外界环境快速做出响应高效执行； 多模态大模型还可以让人形机器人感知周围的环境，并随时用语言进行描述，例如导盲机器人使用多模态大模 型带来的“语言-视觉-执行”机器人系统，可发出“前方十米有一条马路”、“向前走五米后到达电梯”等指令， 将为盲人群体带来颠覆性的改变。

　　人形机器人工作环境的复杂性对其运动精度与算法准确性提出了更高的要求，对于多模态大模型而言，可 以通过模型参数量增大和训练数据量增大等方法来进一步提升模型效果。从 GPT-1 到 GPT-3，模型的参数量从 1.1 亿个增长到了 1750 亿个，而 PaLM-E 已经达到 5620 亿个参数，目前还未看到参数量与数据量增长对模型 效果提升的瓶颈。在未来关于 AI 通用大模型的研究会持续进展，参数量与数据量会持续增长直至达到瓶颈，多 模态大模型也将随之更加智能精确。此外多模态大模型通过采用自监督训练方式使得数据收集变得简单，不需 要额外进行人工标注，从而在训练数据量增大的同时能够节省人力成本，提高训练效率。

　　3.4.1 2022 年报&2023 一季报回顾：2023Q1 不同下游景气度分化，高功率切割增速较快

　　2022 年：下游需求疲软，收入与利润承压。选取 8 家代表性激光板块公司，2022 年整体营业收入同比-7.3%， 整体归母净利润同比-17.1%。激光产业终端需求主要来自于消费电子行业、通用制造业、锂电行业以及泛半导 体行业，其中占比较高的消费电子以及通用制造业在 2022 年需求疲软，对激光板块需求造成较大影响，进而导 致相关企业业绩负增长。 2023Q1：不同下游的激光板块公司分化明显，通用激光率先回暖。2023Q1 激光板块整体营业收入同比 -17.1%，整体归母净利润同比-27.9%。其中下业占比不同的企业分化明显：1）通用激光率先回暖：下游通 用制造占比较高的柏楚电子、锐科激光、维宏股份在 2023Q1 均实现收入同比正增长，主要系通用制造领域应 用的激光技术持续渗透，中低功率段激光加工需求先于整体通用制造回暖，高功率激光加工加速渗透、需求增 速较快，海外激光需求明显改善。2）消费电子仍需求疲软：下游泛消费电子占比较高的大族激光、杰普特、德 龙激光、英诺激光、金橙子在 2023Q1 整体业绩不佳，主要系消费电子行业景气度仍较低，其中杰普特依靠拓 展新能源业务实现正增长。

　　多年价格战致使激光器厂商利润率持续下滑。2018 年起，光纤激光器价格持续下降，锐科等国内激光器厂 商毛净利率均有不同程度的大幅下滑。在 2020 年疫情后供不应求的背景下，价格战有所趋缓，锐科毛利率在 2021Q1 一度大幅修复，但 2021Q3 以来，通用设备投资下行，市场竞争更加激烈，锐科毛利率再次走低，2022Q2 降至低点 11%。 2022 下半年光纤激光器价格战有所趋缓，供给端出清已开启。产业链价格战发展至今，众多企业已面临经 营困境。激光设备环节，据 2022 年中国激光科技创新产业大会，2022 年超两成的激光切割设备厂商亏损或倒 闭；激光器环节，部分企业已开始收缩亏损的钣金切割连续光纤激光器业务，体现出产业链供给端已逐步开启 出清。龙头企业锐科激光的毛净利率于 2022Q2 降至冰点后，持续调整产品结构、优化成本控制，此后盈利能 力逐季度改善。

　　从需求端看，激光技术持续替代传统加工技术，中低功率需求已先于整体制造业回暖，高功率、海外市场 增长明显，后续期待通用制造投资进一步回暖。1）国内市场：据锐科激光披露的投资者交流活动记录表，一季 度激光下游需求在春节后逐步回暖，其中高功率产品需求旺盛，锐科激光的万瓦以上高功率产品销售台数同比 实现约 200%增长，部分明星连续产品已开始出现缺货情况。我们判断，2023 年以来，由于激光自身具备的成 长属性，激光下游需求先于整体制造业回暖，且在钢构、船舶等厚板加工领域替代等离子的速度加快，驱动高 功率激光相关产品需求高增。2）海外市场：2023 年以来海外市场对国产激光设备的需求较为旺盛，中低功率 方面主要系东南亚地区驱动，激光切割技术持续替代等离子切割等传统加工技术，高功率方面需求地区较为分 散，主要系重工领域需求旺盛。展望 2023 年全年，期待国内制造业复苏进一步驱动激光产品需求增长。

　　3.5.1 产业链：仪器仪表产业上游主要为五金、传感器厂商，下游应用于工业、电子等各领域

　　仪器仪表行业上游主要有五金厂商、传感器厂商、LED 厂商、电子元器件厂商、电子材料厂商等。行业中 游主要为科学仪器、医疗仪器、电测仪器、工业自动控制系统装置服务商。行业下游主要包括建筑测绘、石油 化工、轨道交通、通信、环境监测、消费电子等不同领域的相关企业。

　　从收入端（市场规模）来看，2022 年仪器仪表行业市场规模达 9835.4 亿元，同比增长 8.06%。从市场规模 来看，2012-2022 年，国内仪器仪表行业市场规模 CAGR 为 4.18%，其中 2022 年同比增长 8.06%，延续了过去 2 年的正增长。从利润端来看，2022 年主要企业利润达 1017.6 亿元，同比增长 6.33%。2012-2022 年，国内仪 器仪表主要企业利润总额 CAGR 达 6.49%；2022 年利润总额首次突破 1000 亿元，创历史新高。

　　全球市场：增速较为平稳，2025 年市场规模超千亿。受益于全球经济的增长、工业技术水平的提升，全球 电子测量仪器市场规模保持持续上升的增长势态。据 Frost & Sullivan 数据，预计 2017-2022 年全球电子测量仪 器市场 CAGR 为 5.3%，预计 2022 年同比增长 5.46%至 951.40 亿元。预计 2023-2025 年三年 CAGR 为 5.74%， 并于 2025 年市场空间达到 1124.76 亿元。 中国市场：增速快于全球，全球占比提升。受益于中国政策的大力支持和下游新产业的快速发展，2017-2022 年中国电子测量仪器市场 CAGR 为 10.90%，显著快于全球，并于 2022 年达到 346.73 亿元，约占全球市场的比 重约三分之一。预计 2023-2025 年三年 CAGR 为 6.84%，并于 2025 年市场空间达到 422.88 亿元，全球占比或 达到 37.6%，呈逐年稳步提升趋势。

　　检测服务板块业绩整体稳健增长。我们以 15 家检测服务上市公司作为样本，对检测服务板块的业绩表现进 行回顾。2022 年检测服务板块实现营收 262.35 亿元，同比增长 14.14%，归母净利润 34.38 亿元，同比增长 5.79%； 2023Q1 实现营收 54.58 亿元，同比增长 18.93%，归母净利润 4.44 亿元，同比增长 35.72%。整体上检测服务板 块的收入和利润规模保持相对稳健增长，2023Q1 业绩增速显著提升。 外界经营环境波动导致 2022 年盈利能力下滑，2023Q1 实现快速修复。2022 年外部环境承压，检测服务板 块收入稳健增长，体现出行业的经营韧性；但是由于检测业务在人员外出采样、跨地区实验室协作等方面受到 影响，实验室产能利用率受限，对于毛、净利率产生一定的影响，导致利润增速低于收入增速。2023Q1 头部企 业接单情况回暖，产能利用率提升，盈利能力显著好转，苏试试验、广电计量、谱尼测试等头部企业 Q1 业绩 均超出我们预期，经营质量不断提升。

　　检测服务行业发展趋势长期向好。检验检测贯穿在企业采购、生产、销售、物流过程中，为现代分工经营 提供信任背书。随着企业产品升级、新产品、新行业的出现，检测服务的需求能够随着产业升级保持较高增速。 考虑中国目前正处于制造业升级阶段，且强制性检测领域不断放开的趋势明显，整个行业增速可期，为朝阳行 业。2021 年我国检测服务行业收入为 4090.22 亿元，同比增长 14.1%；检测机构数量为 51949 家，同比增长 6.2%。 中国检验检测行业年复合增长速度始终保持在 10%-15%，约为 GDP 增速的 2 倍，长期韧性凸显。2023 年我国 经济增长有望提速，相应的检测服务需求将持续释放，检测服务企业业绩增长或将提速。 中央、国务院印发《质量强国建设纲要》，以统筹推进质量强国建设，全面提高我国质量总体水 平。政策支持下检测服务行业有望迎来发展机遇，我们认为：①检验检测作为高水平质量基础设施建设的 关键，在质量强国中具有重要意义，检测服务在国民经济建设中重要程度将得到提高，有望获得国家政策 的支持，市场化、产业化更加成熟。②随着质量治理体系和质量标准更加完善，检测需求将不断增加，检 测服务行业空间将逐步打开。③在政策推动下行业内部资源或将进一步整合，集中度提高，利好检测服务 龙头企业。

　　3.7.1 2022 年报&2023 一季报回顾：行业稳健增长，股份支付影响利润释放

　　整体收入稳健增长，股份支付影响利润释放。我们选取 4 家代表性机器视觉公司，2022 年机器视觉板块整 体营业收入同比+19.32%，整体归母净利润同比+11.82%；2023Q1 整体营业收入同比+8.88%，整体归母净利润 同比+73.96%。从行业占比来看，3C 仍是机器视觉行业的最大下游，2022 年来自 3C 行业的营收占比分别为奥 普特（56%）、凌云光（占机器视觉业务的 38.84%）、天准科技（50%）、矩子科技（主要下游为 PCB，终端触及 3C 为主）；新能源行业增速更快，如奥普特针对 C 公司开发的锂电检测生产线，天准科技的光伏硅片分选机， 凌云光的锂电池隔膜检测设备等。作为高科技企业，四家公司均有大量的股份支付费用产生，影响利润释放。

　　预计至 2025 年机器视觉行业全球市场规模将超过 1200 亿元。随着工业自动化技术的不断发展，机器视觉 在工业领域的应用越来越多。从全球市场来看，Markets and Markets 数据显示，2021 年全球机器视觉市场规模 约为 804 亿元，同比增长 12.15%。GGII 预计至 2025 年该市场规模将超过 1200 亿元。2022 年至 2025 年复合增 长率约为 13%。 随着全球制造中心向中国转移，中国已成为国际机器视觉厂商的重要目标市场。国内 3C 电子、新能源、 快递物流等行业的蓬勃发展拉动了相关企业的扩产需求，机器视觉需求增长明显。GGII 数据显。IM电竞平台IM电竞平台